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Apr 22, 2023

次の危機は空きオフィスビルから始まる

Gli immobili commerciali stanno rapidamente perdendo valore. "Sto per cancellare tutti gli Zoom."

商業用不動産は急速に価値を失いつつあります。

「Zoomミーティングをすべてキャンセルしようとしています。」 2021年5月、ジェイミー・ダイモンはもう飽き飽きしていた。 JPモルガン・チェースのCEOは、同社のオフィスが「9月か10月のどこかで、以前と同じようになるだろう」と予想していた。 2 年後、彼の会社はマンハッタンの敷地面積を 5 分の 1 に削減しています。

パンデミック後、子供たちは学校に戻り、退職者はクルーズ船に戻り、実店舗は予想よりも好調です。 しかし、オフィスはおそらく一般の人々が思っている以上に苦戦しており、地主、銀行、地方自治体、さらには個人のポートフォリオにまで及ぶ影響は広範囲に及ぶだろう。 場合によっては、壊滅的な事態になることもあります。 しかし、他の危機と同様、この危機は、仕事や都市に関する私たちの思い込みの多くを再考する機会でもあります。

2023年の最初の3か月間、米国のオフィスの空室率は数十年ぶりに20％を超えた。 サンフランシスコ、ダラス、ヒューストンでは、空室率が 25% にも達します。 これらの数字は、賃貸されなくなったスペースのみを対象としているため、危機の深刻さを過小評価しています。 ほとんどのオフィス賃貸契約はパンデミック前に締結されており、まだ更新の時期が来ていません。 実際のオフィス利用は、さらなる需要の減少を示しています。 ホワイトカラー従業員は推定勤務日の28％を自宅で過ごしているため、10大ビジネス地区の出勤率は依然として新型コロナウイルス感染症以前の水準の50％を下回っている。

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全オフィスリースの 3 分の 1 が 2026 年までに期限切れとなるため、空室が増えるか、賃料が大幅に下がるか、あるいはその両方が予想されます。 そして、私たちが分散勤務の影響と格闘している一方で、人工知能によってオフィス需要はさらに低下する可能性があります。 一部の専門家は、最も高価なオフィスはまだ大丈夫で、他のオフィスは新しい設備やサービスを導入することで救われる可能性があると指摘している。 しかし、家主は空き店舗すべてをルイ・ヴィトンやアップルに賃貸するわけにはいかない。 そのようなスペースに対する十分な需要はまったくなく、新しい機能により建物の建設と運営のコストがさらに高くなります。

このような厳しい見通しのため、一部の家主は「銀行に鍵を返せ」と脅している。 過去数カ月にわたり、不動産大手のRXR、コロンビア・プロパティ・トラスト、ブルックフィールド・アセット・マネジメントなどが合わせて数十億ドルの商業用不動産ローンの債務不履行に陥った。 このようなデフォルトは、部分的には現実の闘争の兆候であり、部分的にはチキンゲームです。 ほとんどの商業ローンは、オフィスが満員で金利が低かったパンデミック以前に発行されました。

現在の状況は大きく異なります。高い空室率、倍増の金利、そして 2025 年までに返済期限を迎えるローンは 1 兆 5,000 億ドル近くあります。家主は今デフォルトすることで、残っている影響力を活用してローンの延長や救済を主張します。 ジョン・メイナード・ケインズが述べたように、あなたが銀行家に1,000ドルを借りているとき、あなたは彼のなすがままですが、100万ドルを借りているとき、「立場は逆転する」のです。

銀行が懸念する理由はたくさんあります。 金利の上昇により、バランスシート上の他の資産、特に国債の価値が下落し、取り付け取り付けの影響を受けやすくなっている。 ここ数カ月で、シリコンバレー銀行、ファースト・リパブリック、シグネチャーがすべて破綻した。 このような地域機関は、商業不動産向け銀行融資全体の 70% 近くを占めています。 オフィスビルの評価額を引き下げたり、差し押さえられた不動産を取得したりすれば、バランスシートはさらに弱体化するだろう。

地方自治体はさらに心配すべきことがある。 固定資産税は市の予算を支えています。 ニューヨーク市では、こうした税金が歳入の約 40 パーセントを生み出しています。 商業用不動産（主にオフィス）はこれらの税の約 40 パーセント、つまり市の総税収の 16 パーセントを占めています。 サンフランシスコでは、固定資産税の割合は低いですが、オフィスや小売店はさらに悪い状況にあるようです。

オフィスに空きがあれば、小売売上高や公共交通機関の利用も減少します。 ニューヨーク市では、平日の地下鉄利用者数は増加傾向にあるものの、2019年の水準の65％となっており、公共交通機関の収入は24億ドル減少している。 一方、2019年以来失われた小売部門の4万人以上の雇用はいまだ戻っていない。 ニューヨーク大学のアルピット・グプタ教授らによる最近の研究では、オフィスや小売店の評価額の下落により、市の予算に6.5パーセントの「財政穴」が生じると推定されている。 このような穴は「税率を上げるか政府支出を削減することでふさぐ必要がある」。

多くの都市は難しい選択に直面しています。 特定のサービスを削減すれば、サービスの魅力が低下し、さらに多くの人々を遠ざけ、収益を損ない、衰退のサイクルを永続させる「都市の破滅ループ」を引き起こす可能性がある。 もし増税すれば、かつてないほど移動が容易になった裕福な住民が疎外される可能性がある。 2019年のニューヨーク州の所得税は、20万ドル以上の所得者が71％を占めた。フロリダやテキサスなどの低税率州に裕福な住民を奪われ、すでにニューヨークとカリフォルニアに大きな打撃を与えている。 パンデミックが始まって以来、両州の所得税ベースは数百億ドル縮小した。

最後に、オフィス市場の混乱は退職金制度と個人のポートフォリオを脅かしています。 公的年金基金と私的年金基金は伝統的に、資産を株式、債券、現金で保管してきました。 しかし、ここ数十年で、彼らは商業用不動産やプライベートエクイティなどのいわゆるオルタナティブ投資に移行してきました。 現在、これらの投資はポートフォリオの 3 分の 1 を占めており、多くの年金基金では不動産が資産の半分以上を占めています。

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新型コロナウイルス感染症以前には、この傾向には、特に現在苦戦しているニューヨーク、サンフランシスコ、ロサンゼルス、ボストンなどの主要市場におけるオフィススペースへの多額の投資が含まれていました。 年金は、この種の投資を、主に家賃による安定した収入源、およびインフレに対するヘッジとみなしていました。 公的年金はすでに推定1兆ドルの資金不足となっており、商業用不動産の価値の下落により、この悪い状況がさらに悪化する可能性がある。

わかりますね。 オフィスビルはさまざまな金融機関にとって脅威となります。 さらに多くのリースやローンの期限が迫っており、痛みの大部分はまだ私たちの前にあります。 今後 2 年間で、多くのダウンタウンでは、数十の建物がその目的に適さなくなっていることがわかるでしょう。 市のサービスは低下し、さらに多くの住民が離れていく可能性がある。 最悪のシナリオは、自治体政府の破産、犯罪の増加、（主に白人の）上位中流階級の住民の逃亡など、1970年代に戻ることだ。 家主たちは「ニューヨークはいつも戻ってくる」とよく言います。 しかし、デトロイトやピッツバーグなどの一部の都市は、これまでの技術革新の波から立ち直ることができませんでした。 そしてニューヨークであっても、復活には数十年かかるかもしれない。

90 年代、インターネットは都市の復興に貢献しました。 経済がイノベーションと創造性への依存度を高めるにつれて、最大かつ最も密集したダウンタウンの多くが活況を呈しました。 2007年、世界の著名な都市経済学者エド・グレイザーは、都市が「空間を越えた物品や知識の移動がかつてないほど容易になっているにもかかわらず、依然として極めて重要」であることを「現代の中心的なパラドックス」と呼んだ。 経済学者たちは現在の危機が起きるまで、この矛盾を説明するのに忙しかった。 理論どおり、企業は大都市が提供する迅速なアイデアの交換と専門的な分業を必要としています。 さらに、企業は可能な限り多くの人材プールにアクセスしたいと考えており、優秀な人材はライフスタイルを考慮して大都市に住むことを好みます。

経済学者の間では、テクノロジーとメディアが拡大するにつれ、経済活動は選ばれた少数のスーパースター都市に集中するだろうというのがコンセンサスだった。 しかし、新型コロナウイルス感染症以前から、この理論は、一部の好業績都市で人口減少が見られ、ハイテク大手が中小規模の都市にオフィスを分散し始め、オフィス市場がウィーワークの不合理なベンチャーキャピタルの資金提供による拡大によって支えられてきたことから、崩れ始めていた。

新型コロナウイルス感染症以前のコンセンサスは間違っていなかったが、主要な思想家たちは自身の理論の意味を完全には考慮していなかった。 オンライン コラボレーションの品質が重要な基準を超えると、インターネット自体が最大の人材プールとなり、人間の交流を促進する主要な手段となりました。 そして、高学歴の人々がどこにいても十分な生計を立てることができるようになると、ライフスタイルの好みはより多様になりました。 これは、スーパースター都市が滅びる運命にあるという意味ではありませんが、以前は虜になっていた視聴者に、より多くの選択肢が与えられたことを意味します。

都市は生き残り、適応しなければなりません。 消費者が選択できる世界では、場所も消費者製品と同じように考える必要があります。 勝利するための 1 つの方法は、歩きやすい道路、車のない交通機関、文化的および知的多様性など、大都市だけが提供できるものを倍増させることです。 しかし、小規模な都市では、通勤時間の短縮、十分な駐車場、自然への近さ、より良い学校、より低い税金を重視することができます。

そして、肝心なことがある。 ほとんどのオフィスは、新たな所有権の下で、あるいは投資を回収するまでにさらに長く待たなければならない投資家の手に委ねられて、順調に進んでいくだろう。 多くの古い建物は他の用途に転用するか、取り壊さなければなりません。 設計会社ゲンスラー社の社長スティーブ・ペインター氏は、北米全土の何百ものオフィスビルを評価しており、そのうち最大30パーセントが住宅への転換に適している可能性があると推定している。 他の建物は、医療、教育、軽物流、さらにはデータセンターなどの新たな用途に対応できる可能性があります。 このような転換を促進するために、都市は既存の都市計画法を緩和し、計画手続きを合理化し、減税やその他のインセンティブを提供する必要があります。 1990 年代から 2000 年代初頭、ニューヨーク市はこのポリシー ミックスに頼って、ロウアー マンハッタンの 59 のオフィスビルを 12,000 戸以上のアパートに転換しました。

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都市は官民パートナーシップに頼ることもできます。 このようなパートナーシップは、公共の施設やスペースに資金を提供し、建設し、維持するために公共および民間のリソースを結集します。 20 世紀後半、ニューヨーク市におけるこのようなパートナーシップは、タイムズ スクエアの活性化、ブライアント パークの復活、ハ​​イ ラインとブルックリン ブリッジ パークの建設、ニューヨーク公共図書館への資金提供に貢献しました。 官民パートナーシップが適切に実行されれば、より広範な公共の利益を犠牲にすることなく、都市開発に数十億ドルを投入することができます。

しかし現実的には、都市がいくら資源を集めても十分ではありません。 連邦政府は多大な継続的支援を提供する必要がある。 1970年代、ヒューバート・ハンフリー副大統領は、公民権活動家ホイットニー・ヤングの以前の提案を参考にして、「都市のためのマーシャル・プラン」を呼びかけた。 1975年、地方政府が破産を宣言した後、ジェラルド・フォード大統領はニューヨーク市に黙って「死ね」と告げたが、最終的には市救済のため数十億ドルの融資を承認した。

州政府も同様に協力する必要があるだろう。 多くの州は大都市に依存しており、独自の闘争を抱えています。 しかし、地方政府と州政府が連携して資源をより有効活用し、新規プロジェクトの承認を加速し、連邦政府にさらなる資金提供を圧力をかけることは可能だ。 この危機は、州、都市、郊外の郡の間で財政境界を再交渉する機会でもある。 経済学者のリチャード・マクガヒーが指摘したように、都市労働者の多くは別々の郡に住んでおり、税金も払っているため、都市が生み出す歳入が少なすぎるのです。 ハイブリッド労働者がさらに遠くに住むことができるようになったため、この力関係はさらに悪化するだろう。

税金や建設の問題の先には、最大のチャンスが眠っている。 カナダの作家マーガレット・ヴィッサーが指摘したように、「私たちが日用品をどの程度当然のことと思っているかということは、それらが私たちの生活を支配し、どの程度影響を与えているかを正確に表しているのです。」 彼女はフォークと椅子について話していましたが、彼女の観察は私たちのオフィスにも当てはまります。 これらのガラスとスチールの箱は、私たちの都市の形と交通システムのリズムを決定します。 それらは、私たちがいつ起きるか、何をするか、親戚からどれだけ離れて住んでいるか、子供たちとどれだけの時間を過ごすか、そして子供がいるかどうかを決定します。 それらは私たちの文化に浸透し、私たちの経済を支えています。 働くのに十分な年齢に達する前であっても、教室は私たちがオフィスで生活するための準備をしてくれます。 そして退職後は、安定した収入を確保し、貯蓄の価値を守るために商業用不動産に依存します。 オフィス危機は、私たちがこうしたパターンを再考する機会となっています。